营运能力分析(散户股市生存之道企业营运能力分析)

作者：蓝色经纬

来源：雪球

通常一个企业完整的分析包括三大类：盈利能力（毛利率、净资产收益率），运营能力（营业周期、存货、应收账款、现金循环周期），偿债能力（资产负债率、速动比率、流动比率）。

现实中大部分投资者对企业盈利能力和偿债能力关注比较多，而对于营运能力相关指标关注过少。一方面，关于企业的分析，绝对不能泛泛而谈，定性分析终究要回到定量分析中去。另一方面，大部分投资者往往陷入过度关注市场（股价）而远离企业（价值）的误区。

企业的投资回报主要取决于效益与效率，企业运营能力反映了企业资产营运效率与效益，它为企业提高经济效益指明了方向。

通过分析企业运营能力相关指标可以充分了解企业的资产运营能力、上下游中的地位以及管理能力，同时也可以避免相关雷区。以下笔者将以锂电池行业宁德时代与国轩高科做对比，从营业周期、存货、应收账款和现金循环周期四个方面进行分析，以期解释企业营运能力指标所反映的问题。

今年上半年，雪球发起过如何回避可能暴雷公司的活动。其中一些投资者指出重要的一条就是回避存货和应收账款过高的公司。实际上，这句话也不完全正确。我们在关注存货的同时，也必须关注企业的存货周转天数。如果一个企业，存货较高但同时存货周转天数较低，这往往不是一件坏事而是好事。能短期销售掉并且迅速回款的高存货显然不是一件坏事。

在正式分析企业营运能力指标之前，我们先了解企业营运或者资金循环的流程，如下图。

从上图中，我们可以很直观的了解企业资金的流动过程，也可以解释为企业采购-生产-销售-回款四个过程。商业活动中有一个很简单但很重要的资金流动循环：现金购买库存→库存产生销量→销售带来应收款→应收款必然转化为现金。这里面重点的两点：1，企业库存能快速有效率的销售。2，应收账款能快速有效率的回收为现金。根据企业的资金流动过程，我们可以将企业分为五大类。

（1）原材料采购和销售过程一手交钱，一手交货。

（2）原材料采购，先给钱，后收货。销售过程，先卖货，后收钱。这种企业在产业链上下游都不具备议价权。

（3）原材料采购，先收货，后给钱。销售过程，先卖货，后收钱。只在上游具备议价权。

（4）原材料采购，先给钱，后收货。销售过程，先收钱，后卖货。只在下游具备议价权。

（5）原材料采购，先收货，后给钱。销售过程，先卖货，后收钱。上下游均具备议价权。不难看出，第五种企业，具备上下游的主导能力，企业运营过程中，流动资金占用较少，由于应付账款（原材料采购形成）和预收账款（产品销售形成）是无息负债，这是一种极佳的运营方式（可能需要花费几分钟去细细理解下）。在了解这些之后，我们就可以对三家企业进行对比了。

下表是宁德时代、国轩高科和三聚环保三家企业的营运指标统计。前两家企业属于同一行业，三聚环保虽然与前两家公司不是同一行业，但是三聚环保是公认的企业营运出现困难，应收账款回款难，加入进去作一对比，具有一定意义。

（1）宁德时代。总体来看宁德时代具备高存货（100亿）、高应收账款（97亿）的现象。但是我们从存货周转天数和应收账款周转天数来看，宁德时代为96和65，远远低于各自指标的财务标准值120和100（财务标准值是财务界公认相关指标正常的、健康的数值）。这表明，虽然宁德时代存货和应收账款较高，但是存货的销售和应收账款的回款能力很强。

（2）国轩高科。国轩高科也存在着高存货（25亿相对于5亿净利润）、高应收账款（71亿）的现象。但是它的存货周转天数和应收账款周转天数分别为180和317。不仅远远高于宁德时代，还大大超过了财务标准值。这表明企业存货的销售和应收账款的变现能力很差，极容易产生存货跌价损失和应收账款难以收回的损失。

（3）三聚环保。三聚环保也是典型的高存货（0.7亿净利润）、高应收账款企业。它的存货周转天数和应收账款周转天数分别为98和493.虽然它的存货周转天数处于正常范围内，这表明企业的存货销售正常，能形成应收账款。但是具备极高的应收账款周转天数，这往往表明企业产品销售后，能形成应收账款，应收账款确难以收回。这种模式下，自然三聚环保暴雷的结果是不可避免的。

（4）现金循环周期。现金循环周期是企业在经营中从付出现金到收到现金所需的平均时间，越低越好。计算方式：现金循环周期=存货转换期间+应收账款转换期间－应付账款递延期间=生产经营周期－应付账款平均付款期。它决定一个企业资金的使用效率。从上图中，我们可以看出，宁德时代的现金循环周期罕见的出现了负数。实际上，格力电器的现金循环周期也是负数。这往往预示着企业有息负债即银行借款少，无息负债即预收账款、应付账款多。多表现为企业营运资金为负数，流动比率数据较差，资产负债率很高。如果你认为这家企业快要倒闭了，那就错了。因为这家企业可能是一家超牛逼的公司，它在用别人的钱做自己的生意！

如何理解这句话呢。回到前面分为五个类别的企业中去，最好的企业营运流程是原材料采购，后给钱，先收货。销售过程，先收钱，后卖货。这正好在资产负债表中体现为应付账款大，预收账款多。比如一家企业先收到100亿预付款，交货周期100天。又收到价值50亿的原材料，付款时间为50天。

如果两种同时发生，企业可以拿100亿预付款获取50天银行利息，等待50天后拿50亿付上游应付账款，再然后那剩下50亿可以一直存在银行收取利息。这不仅拿别人的钱做自己的生意，还是拿别人的钱赚取银行利息，这难道不是一家超牛逼的公司吗？

根本原因还是该企业虽然处于产业链中游，但具备极大的上下游议价能力，掌握了整个产业链的话语权。与国轩高科（1.3亿预收和39亿应付账款）相比，宁德时代72亿预收款，108亿应付款恰恰说明了这一点。需要注意的是，预收款越多越好，但是应付款确不是越多越好。应付款，终究是负债并且要形成未来的资金流出，一般而言应付款不应该超过企业的货币资金为宜。