香港股票投资(霸菱发声：当下港股估值向下有限，存在投资机会｜访谈录)

中国基金报记者 姚波 叶诗婕

从年初的快速反弹到近日从低位再度上扬，受离岸资金影响明显的港股市场呈现出高度波动性。

中国基金报日前独家专访了霸菱中港股票投资总监方伟昌。方伟昌就当下港股估值水平、流动性，南向资金对港股市场的影响及港股当下的投资机会等问题回答了中国基金报记者的提问。

方伟昌认为，当下港股市场总体估值相对便宜，并没有反映公司未来的增长。内地投资者的参与对港股市场风格产生了显著影响，港股市场对内地的消息敏感度在提高。如果未来市场不确定性因素减少，他也乐见港股交易会更加活跃。

今年中国经济首季增长符合预期，但第二季度复苏力度放缓，一些行业的复苏比较不平衡，需要继续观察消费和政策。他指出，现在港股市场估值已经反映很多不确定的因素，市场在低点位徘徊。当前低估值再往下走的空间其实有限，如果一个投资者愿意用长期投资的方法，当下甚至未来一段时间慢慢去买入一些优质的股票，存在投资机会。

行业板块上，方伟昌指出，港股在消费、金融以及房地产板块，都有一些“整合”带来的机会，尤其某些公司让出了之前的市场份额带来的“真空”填充。投资上更倾向于那些主推价格合理、较有大众化市场产品的公司，例如具有value for money（物有所值）特性的公司。

方伟昌负责管理旗下的投资经理及分析师团队，该团队协管一系列香港及中国股票投资策略，当中包括香港中国股票策略及中国A股策略。他亦为旗舰基金霸菱香港中国基金的联席基金经理。

其团队平均从业经验超过10年，应对市场波动的经验丰富，选股上讲求以估值与成长的结合，会考虑一家公司在过去三、五年间的成长历史，以及管理层的眼光和策略，还有该公司所处的行业上下游，包括其客户和供应商等。

于2004年加入霸菱前，方伟昌曾于奔亚证券担任投资分析师，专门研究台湾股票。他持有香港中文大学的金融工商管理（荣誉）学士学位，亦是特许金融分析师协会的成员。

据了解，美国万通旗下的子公司霸菱为一家环球投资管理公司，致力物色不同的投资机遇，并在公共及私募固定收益、房地产及专门的股票市场构建投资组合。其资产管理规模达3,622亿美元（超2.5万亿人民币）；超过1,200名外部客户，逾1,800位专业人士遍布全球。

本期《访谈录》记录此次访谈内容，视频如下，以飨读者。

港股市场：

总体估值便宜 不确定性下强调选股

中国基金报：南向通开通以后，越来越多内地资金进入港股市场，对港股市场有怎样的影响？这个变化对投资有改变吗？

方伟昌：互联互通以后，内地许多资金流入港股市场，过去几年投资者喜欢股票的风格正在发生转变。从前几年港股市场偏好成长股，到最近一年转向防守性、估值便宜的股票。从公司角度来看，港股产业丰富，不少公司管理层经验丰富，拥有良好的成长策略，有很好的过往表现和成长潜力，因而能够吸引到国内的资金。

内地投资者的参与对港股市场风格产生了显著影响。与过去不一样，港股市场对内地的消息敏感度提高。但是，港股是一个开放市场，还有许多包括我们在内的外资。因此，尽管一些公司会比较类似A股的反应，另一些外国投资者喜欢的公司反应则会不同。

中国基金报：东西方两种因素在香港市场上同时发挥作用。从长期的角度来看，你觉得哪种因素可能会更大的影响市场？

方伟昌：在长期的投资者眼里，股票最终还是反映公司盈利的变化，一家公司不管在国内、香港甚至全球其它任何地方上市，投资者不一样，但股票的趋势还是会根据盈利的变化走。

一家公司如果管理层优质，负债率低，盈利增速稳定，不管在哪里上市，股价表现都会非常好，这也是我们的投资理念。

股票短线会反映许多不确定因素，比如宏观经济会影响到股价走势，但我们更看重中长期、资质好、盈利增长稳定的公司，配合比较好的环境，公司股价长期的表现可观。

中国基金报：近期港股市场波动明显，主要受哪些因素影响？

方伟昌：从两年前开始，美股开始关注美联储加息，美国通货膨胀的数字非常高，很恐怖很吓人。说实话，香港生活也会感受到通货膨胀的影响，这是影响港股走势最大的一个原因。

不过，美联储加息的坏消息大部分已经反映在股价中，除加息还有中美关系紧张的影响，我们看到中美之间、尤其是高科技竞争越来越激烈，其间许多不确定因素对港股也造成扰动。

这种环境下，内地政策扶持的一些新兴、重要行业有很好的投资机会，但这不是整个市场的机会。宏观的不确定性会影响这个市场一段时间，在不确定因素下选股变得非常重要，投资者要比较小心的去选股。

中国基金报：从现在这个时点来看，您觉得哪些行业或者板块的估值，又回到一个比较合适的位置？

方伟昌：港股市场总体估值相对便宜，很多时候估值没有反映公司未来的增长，只反映了短期市场的不确定性。

我们偏好负债率低、现金流好、市场竞争没有那么激烈，管理层过往成绩突出的绩优股。尽管部分市场的增速没有预期大，但有公司愿意投资、去寻找成长空间，还是会拿到比较大的市场份额，存在盈利增长空间。

经济复苏不平衡 期待政策刺激

中国基金报：作为外资基金经理，你同时覆盖了香港及内地市场，中国经济复苏进程有没有在预期之类？

方伟昌：今年首季经济增长与我们的预期差不多，但第二季度一些投资者觉得复苏力度放缓，一些行业的复苏比较不平衡。经济重新放开后，理论上是所有消费都会受惠，但年初至今，消费还是集中于旅游餐饮和住宿，消费品的增长没有预期的那么高，可能还需要观察一段时间。

另外一点就是政策，我们看到目前中央对经济的支持政策可能没有那么多。因而，一些投资者会关心，二季度经济复苏力度没有预期强时，中央会决定放出更多利多，像消费、房地产金融还是有很多空间。

中国基金报：怎么看近期PMI的数据？

方伟昌：4月及5月的PMI有点弱，根据我们了解6月份也偏弱。PMI偏弱不仅是国内的问题，毕竟海外也面对衰退风险。美国可能面临经济衰退，这会影响出口企业甚至是国内企业和投资者对未来的信心，因为很多时候对未来的信心就会反映在PMI数据上。

但中国经济总体正在复苏，只是分力度强弱；如果经济真的没有想象中的增长速度，中央政府有很多方法去刺激经济，比如说财政、金融，很多地方可以去支持。

中国基金报：那如果反映到投资策略上，现在应该偏保守一点，或者说现在是有更多的机会？

方伟昌：现在市场估值已经反映很多不确定的因素，市场在低点位徘徊。当前低估值再往下走的空间其实有限，如果一个投资者愿意用长期投资的方法，当下甚至未来一段时间慢慢去买入一些优质的股票，存在机会。不过，市场还是有一些宏观不确定的因素，所以在选股上就要特别小心。

投资方向：

关注科技、消费及中特估

中国基金报：然后怎么看现在科技股的一个估值?

方伟昌：科技股受业绩增速放缓，行业竞争日趋激烈影响，整个板块存在压力，不过科技股范围广，包括了互联网、硬件、软件等，虽然一些公司压力比较大，另一些公司反而会有更大空间。比如中美竞争关系下，一些公司存在国产替代的优势；我们倾向没有太多受到中美竞争的公司，选择当下仍可提高市占率的公司。

中国基金报：像消费平台这一块的机会如何？

方伟昌：消费平台过去几个季度业绩都大致符合预期，甚至有些公司比我们想象的利润还要高。尽管公司销售额一般，但是在降本增效后利润率反而比想象好。业绩出炉后往往刺激股价出现上涨，但整个大盘气氛不是太好，公司股价反复，反映了投资者的悲观情绪。

总的来说，这类公司业绩多符合预期，没有像市场担心的因为竞争激烈影响到利润，我们也会观察哪些公司会因为竞争激烈导致利润下滑。

中国基金报：港股中小盘投资机会怎么看？

方伟昌：公司一直都很关注中小盘，中小盘的研究比大盘股更细、更多。为什么？因为大盘股资料公开，有很多研究报告，而中小盘需要挖掘，需要和管理层谈，但好处是因为关注度不高，中小盘估值比大盘低。

港股这边的流动性不是太好，所以我们投资中小盘时，除了公司本身的体量还要看流动性。如果有些中小盘的流动性真的太低，我们宁可去等市场反转，或股价走强再介入，

中国基金报：现在中央政府也出了很多政策积极提高港股的流动性，比如说开通人民币双柜台，怎么看港股流动性的变化？

方伟昌：香港市场的流动性时高时低，现在的确是比较低的水平，但不会永远停在一个水平。不仅有政策支持，很多公司业绩增长稳定，也具有吸引力。所以如果未来市场稳定下来，不确定性因素减少，港股交易额肯定是会往上走的，我相对比较乐观一点。

中国基金报：你怎么看A股和港股市场“中特估”这一概念？有没有做相关的研究和投资？

方伟昌：我们的研究并未特意将公司划分为国企或者民企。国企在资金以及规模方面有其优势，而有些民企增长亦较快，我们对所有这些公司都有研究。的确，今年市场和投资者都较期待国企这一轮估值的提升。我们留意到，近期以来，部分公司的派息率较高，一些公司的股息率已经超过10%，远超过银行定期存款利率，部分国企的增长也较稳定。

我认为，在这样的大前提下，由于投资者对成长股的前景仍不甚清晰，他们转向关注偏防守性、派息较高一类的“中特估”股票。这对我来说是一个较合理的现象。

基金策略：

估值成长结合 关注行业整合机会

中国基金报：可否介绍一下你的选股方针？以及在选股时，你会考虑和规避哪些风险？

方伟昌：鉴于市场目前的情况，并非所有公司都会受惠，部分公司或将面临较大挑战。我认为，很多行业目前处于一个整合阶段，这里的“整合”并非收购、合并，而是行业里的某些公司直接放弃，让出了之前的市场份额。那么这部分让出的市场份额是否有其他公司能够抓住机会呢？这就取决于公司管理层的远见和眼光，以及公司是否有良好的资金流和较低的负债率。

中国基金报：你这里提到了市场“整合”。那么你会更加关注哪些行业的市场结构变化？

方伟昌：其实今年在消费板块、金融板块以及房地产板块，都有一些“整合”带来的机会。另外，今年宏观状况不是太乐观，因此，比起主推较高端产品的公司，我们更倾向于那些主推价格合理、较有大众化市场产品的公司，例如具有value for money（物有所值）特性的公司。

在研究消费板块的公司时，我们也会详细研究该公司是否愿意投入成本去推广其产品，包括其推广的途径、平台、集中度和能够触达的消费群体。

中国基金报：如何定义一家公司是否为高质量的公司？

方伟昌：在研究公司时，我们有一套体系化的框架和自己的规范。我们会考虑一个公司在过去三年甚至五年间的成长历史，以及管理层的眼光和策略，还有该公司所处的行业上下游，包括其客户和供应商等。很多时候我们调研一个公司，会全面研究该公司的“周边”——包括它的分销商、竞争对手等，我们通过这些渠道能获得的，比仅仅是拜访该公司能得到的资料多得多。

当然，这也取决于我们团队的基金经理和分析员的经验以及对市场和行业的把握。很多时候，需要深入挖掘，不挖掘是无法得知全貌的。

中国基金报：能否简单介绍一下霸菱的研究和股票团队，以及团队是如何去做投资决策的？

方伟昌：目前我们团队共有十名成员，其中五位是基金经理，包括我，另外五位是研究员。但在霸菱，无论是基金经理还是研究员，都会看股票、看公司、做研究。所以对我们来说，基金经理和研究员大部分工作是相似的。

我们日常的工作就是调研公司，包括上述的对公司的“周边”进行挖掘。这些资料会被收集并写成报告，基金经理和研究员会在例会上集中讨论公司是否具有吸引力、是否值得投资。要从我们所覆盖的A股2000多家与港股2000多家上市公司中挑选几十家放入我们的投资组合并不是一件容易的事，也需要耗费相当的时间和精力。

我们常常集中讨论，例如一个公司未来五年增长前景如何。现在市场变化情况非常大，在一些板块中，未来五年实际上是难以把握的。此外，我们也会着重讨论估值是否合理。

中国基金报：怎么定义自己的投资风格呢？是偏成长派还是偏估值派？

方伟昌：我们关注成长股，但不会愿意付太贵的价格去买它们。在我看来，中国整个市场仍有很多成长的机会，所以对我来说，成长是较优先的。但若价格太高，估值不合理，那我们宁可等，等价格和估值都回到一个较合理的位置再去入手。所以整体来说，我们既看估值，也看成长，是两者结合。

中国基金报：那么站在当下这个时点看未来五年，哪些公司和行业的成长性相对比较看好？

方伟昌：例如医疗、消费等，是成长比较快的板块，我们会去关注。但我们的组合里也例如能源、工业等成长并非太快的板块。

我们会在每个板块挑一些相对增长较快的，来平衡投资组合。还有一些公司，我们买的不是它们快速的增长，而是它们稳定的增长，前提是这些公司所处的行业是较为平和的，竞争相对不激烈的，派息率也较高。

中国基金报：你认为你的团队，与其他公司相比，有何种特别优势？如何在同行竞争中胜出？

方伟昌：我们的基金成立于1982年，目前有覆盖港股和A股的产品，针对港股也有不同的类型。我们的团队平均从业经验超过10年，应对市场波动的经验丰富。

我们还会为目标公司做一个五年增长预测模型。这比同业一般的两到三年的模型也覆盖更长。我们这个模型有时候是像一个反向操作的标杆，我们更多利用其去衡量公司的估值——例如某只个股涨超了我们模型中设定的目标价，我们会果断地选择将其卖出。

另外我们对ESG方面研究较深。我们于2015年就开始对ESG深入研究，甚至将ESG编入公司研究的核心之一，这点我们是优于同业的。我们调研公司时，也会关注环保、社会治理、员工管理福利等。此外，我们也会采纳中国香港地区以外、公司在海外的基金经理的投资策略和意见。